Стин Якобсен, Saxo Bank: «Центральные банки сняли ответственность с политиков» - «Финансы»

Главный экономист Saxo Bank Стин Якобсен известен в России «шокирующими прогнозами», он публикует их каждый год. Впрочем, что может шокировать в прогнозах «цены на нефть упадут» или «Россию ждет депрессия, а Европу — рецессия»? Только то, что они были опубликованы в 2014 году.

Аналитик Saxo Bank написал Санта-Клаусу В письме он попросил выселить политиков лет на пять в резервацию.

Презентацию макропрогноза на 2017 год Якобсен назначил на 9 ноября, в то утро в США подводили итоги выборов. Якобсен не прогнозировал, что их выиграет Дональд Трамп, но еще в марте написал, что их не выиграет Хиллари Клинтон. Новость о том, что она их не выиграла, пришла во время презентации прогноза. Но сначала мы узнали, что предпринял Saxo Bank, чтобы подготовиться к выборам, исход которых был непредсказуем.

Как встречают «черных лебедей»

— Перед выборами все ожидали усиления волатильности. Какого сценария в этой ситуации придерживался Saxo Bank?

— Поскольку недавно прошел Brexit, мы знали, каких эффектов можно ожидать. Мы увеличили маржу для наших клиентов, чтобы защитить их от волатильности, остудить их. Понятно, что не всем клиентам нравится такой подход, но мы обязаны защищать их. На нашем сайте, посвященном выборам в США, и в «Твиттере» мы напоминали клиентам, что результаты выборов могут напрямую повлиять на их [рыночные] позиции.

У нас огромная команда аналитиков, я возглавляю экономическо–политический блок. Я говорил, что не могу предсказать результат выборов, но я гарантировал, что [кандидаты] придут к финишу вровень, потому что в обществе есть серьезный конфликт. У нас хватило смелости понять это, и мы заняли выжидательную, защитную позицию.

Я не знаю, сколько часов потратил, пытаясь проанализировать Трампа, что называется «влезть ему под кожу». Я до сих пор толком его не понял. Но я сразу понял, что дело не в Трампе. Если бы дело было в Трампе, он бы вообще не стал кандидатом. Есть вещи поважнее, чем Трамп. Это состояние общества. Нужно думать об изменениях, которые грядут и которые никто не остановит. Мы еще увидим, как история [с Трампом] повторяется на некоторых европейских выборах — вот это я учитываю, когда управляю своими позициями, занимаюсь риск-менеджментом.

— Вы говорите «охладить пыл» клиентов. Вы ожидали, что реакция рынков будет непродолжительной?

— Атака 11 сентября, теракты в Лондоне, в Мадриде — все это «черные лебеди», которые взялись непонятно откуда. Но теперь у нас есть математические модели и статистика, которые позволяют предсказать реакцию рынков на «черных лебедей»: мы ожидали первичного падения рынка примерно на 5%. (Действительно, после объявления результатов выборов в США рынок упал примерно на 5%.— «Финансы и Банки».)

На такое падение рынка центральные банки обычно реагируют снижением ставки. Но в этот раз им будет сложнее: ФРС была готова, наоборот, повышать ставки. Я думаю, ФРС не осмелится поднять их. Они должны были сделать это два года назад, но опоздали на вечеринку. Поэтому я заранее говорил, что рынок может скорректироваться на 5–10% в краткосрочной перспективе.

Реакцию в среднесрочной перспективе предсказать сложно. В ходе каждого избирательного цикла в США рынок после выборов растет. Сначала проходит коррекция, затем рынок идет вверх. Рынок был бы, скажем так, дороговат, если бы ФРС начала повышать ставки. Но он упал на 5% и может упасть еще. Поэтому теперь все центральные банки будут как можно дольше удерживать низкие ставки. Они ведь не думают об инфляции и росте, они думают только о фондовых рынках.

А в долгосрочной перспективе, я думаю, все будет хорошо — и для мира, и для США.

Трамп — не решение, он — ключ

«Эти выборы — не про Клинтон или Трампа. Они про пересмотр условий социального контракта и про перемены, необходимые для устранения огромных перекосов в экономике, обществе и политике»,— говорит Стин Якобсен.

Еще в октябре он написал в своем блоге на #SaxoStrats о том, что на выборах в США не будет победителей, только проигравшие, и что победитель войдет в историю, как «антипрезидент», избранный из чувства противоречия.

Одна из фундаментальных причин протестного голосования — смена поколений, говорит Якобсен. В экономически активный возраст входят родившиеся в 1990-х годах, «поколение Берлинской стены», они требуют пересмотра социального контракта. Точно так же этого требовали в 1960-х годах дети Второй мировой войны.

Очевидно, что это требование направлено против истеблишмента. Вот почему, предсказывал Якобсен, Хиллари Клинтон не выиграет выборы: она — воплощение американского правящего класса. А Трамп не политик. Он, наоборот, может внести хаос в упорядоченный мир американской политики, расшевелить его — этого и хотят американские избиратели.

Но дело не только в ощущениях и желаниях, говорит Стин Якобсен. Достаточно взглянуть на графики, чтобы убедиться, что прежний социальный контракт разорван политической элитой: прибыли корпораций (график справа) достигли максимальных значений, а доля зарплат в ВВП США (график слева) опустилась до самого низкого уровня в современной истории страны. Не удивительно, замечает Якобсен, что рабочие и средний класс хотят перемен и не хотят президента-демократа.

 Но Трамп не революционер, пояснил аналитик на встрече с журналистами в Москве. Трамп оппортунист, он только заполнил вакуум, который создали Клинтоны и Демократическая партия. Он позиционировал себя как будущего президента всех американцев, потому что другие кандидаты говорили о меньшинствах. Он шел на выборы под лозунгом Make America great again, потому что американцам нравится величие, и поскольку «поколение Берлинской стены» — антиглобалисты, получилось у него удачно.

«Так что Трамп — не решение. Но он ключ к понимаю того, где искать решение. Ведь антиглобализм и другие идеи вроде строительства стены [на границе с Мексикой], действительно существуют»,— говорит экономист. Нет ничего хуже ситуации, когда рынку диктуют условия правительства, элита, которая выступает от имени большинства. Если общество хочет выжить, ему нужно искать баланс сил.

Якобсен сравнивает победу Трампа с другим недавним «черным лебедем»: «Я всегда говорил, что Brexit — это лучшее, что произошло в последнее время в европейской политике. Это решение заставит и Европу, и Великобританию определиться с тем, чего же они хотят».

Дональд Трамп и центральные банки

Цель монетарной политики — добиться роста экономической активности и роста инфляции. Это удалось сделать в ходе первого раунда количественного смягчения (QE) в США. Но ни второй, ни третий раунды QE в США, ни программа количественного смягчения Европейского центрального банка подобного эффекта не дали. В сентябре 2016 года Банк Японии заявил, что поскольку количественное смягчение больше не работает, к нулю предлагается свести доходность десятилетних бондов Японии.

«Они фиксируют будущие ставки,— поясняет Стин Якобсен,— а это значит, что их политики получат гарантию на все, что они делают! Наказания за безответственную фискальную политику больше нет — это и называется „вертолётные деньги”. От теоретических выкладок Бернанке они перешли к практике».

Банк Японии опробовал многие ходы, которые затем повторяли другие центральные банки: Банк Англии, Европейский центральный банк, ФРС. Так может произойти и на этот раз, считает Якобсен. Неконвенциональная политика центральных банков — одна из главных причин того, что общество делает ставку на политиков, подобных Дональду Трампу.

Сегодня в глобальной экономике и так уже установились самые низкие ставки за последние 5000 лет, подсчитал Якобсен, но, по его мнению, низкие процентные ставки не излечат мировую экономику от болезни слабого роста: «Доходность не покрывает стоимости капитала, производительность не растет, ставки нулевые, рост тоже нулевой. Какой банкир в здравом уме будет кредитовать в таких условиях? Когда и стоимость денег, и ожидаемая доходность — ноль?»

Когда процентные ставки стремятся к нулю, к максимальному росту стремятся акции. Получается, что Центральные банки, поддерживая низкие ставки, перераспределяют капитал в пользу экономического меньшинства — фондового рынка и крупнейших публичных компаний, бумаги которых торгуются на биржах. «Сколько рабочих мест они создают для экономики своей страны? Сколько производительности добавляют?» —спрашивает Якобсен. И отвечает: «Ноль!»

Основу экономики большинства стран составляет частный бизнес, мелкие и средние предприятия, это реальная экономика, которая создает рабочие места. Однако малый и средний бизнес — сила, которая могла бы запустить рост экономики,— не получает достаточных ресурсов (что и отражает снижение доли зарплат в ВВП США).

Чтобы общество было продуктивным, капитал нужно перераспределять в реальную экономику. Но мы вряд ли увидим это в ближайшие пять лет, заключает экономист: «В мире, где политики не хотят нести ответственность за свои действия, у центральных банков стало слишком много полномочий. Их главы превратились в рок-звезд, хотя люди не всегда помнят имена избираемых политиков. Эту ситуацию надо менять. Давайте попрощаемся с центральными банкирами!»

США: рецессии не избежать

Победа Клинтон ускорила бы наступление рецессии в США; крупный бизнес вернул бы себе позиции, которые он занимал в 70-х годах, образовав что-то вроде Политбюро при Белом доме.

Но и при Трампе реализуется сценарий рецессии. Якобсен ожидает усиления политического шума, но при этом ослабления роста экономики и ослабления доллара.

Сможет ли Трамп выполнить свои предвыборные обещания? Не все, не во всем. Республиканская партия получила большинство в обеих палатах Конгресса США, но многие из республиканцев были против выдвижения Трампа и голосовали против него. Сегодня и партия расколота, и американское общество расколото. Единственным плюсом станет сам факт начала перемен: Трамп заставил маятник качнуться.

Возможное развитие событий:

• 
  Трамп сможет добиться снижения налогов на корпорации на 5–7%, что запустит процесс репатриации американского капитала; акцент будет сделан на инвестиции в инфраструктуру. Если компаниям пообещают более низкую ставку, их можно будет заставить инвестировать внутри страны и создавать рабочие места.


• Репатриация капитала, о которой говорит Трамп, укрепит американский доллар. Но миру нужен более слабый доллар. Если мы не можем снижать ставки, что остается? Снижать силу доллара.


• 
  Прогнозы #SaxoStrats подразумевают рецессию в США на фоне растущего фискального дефицита, который станет очевидным ближе к концу текущего года.
  


• 
  Рецессия не оставит политикам выбора: придется задействовать фиксированные уровни долгосрочной доходности (как в Японии) и пресловутые «вертолетные деньги».
  


• Переходный период в экономике США продлится два-три года. Реальные изменения начнутся в 2018/19 году. После этого возможно возвращение к идеям глобализации и свободной торговли, но уже на других условиях. (В последние три года объем глобальной торговли падал, в частности из-за санкций против России и других стран).

Россия должна высвободить свой потенциал

Россия могла бы создать хороший задел на будущее, говорит Стин Якобсен, если бы ей в 2017 году удалось продвинуться по трем направлениям:

• снятие санкций, хотя бы частичное (экономист считает, что вероятность этого возросла с победой Трампа);


• появление новой политической силы, «возвращение на политическую арену Кудрина или кого-то вроде него»;


• поддержка новой экономической силы — «людям, которые реально умеют работать», нужен доступ к фондированию, к разработкам, возможность создавать новые рабочие места.

России надо думать о повышении производительности труда хотя бы до уровня Европы, пусть не за год, но в перспективе, говорит Стин Якобсен. Но он не надеется увидеть заметные успехи в следующем году: на фоне санкций и проблем в макрополитике России будет сложно высвободить свой потенциал.

Возможное развитие событий:

• Нулевой рост ВВП в 2017 году при курсе 58–60 рублей за доллар до конца года; продолжение рецессии в 2018 году.


• Цены на нефть продолжат оказывать сильное влияние на экономику России (см. график ниже), тенденция не изменится.


• Как поведет себя рубль, зависит не от российской политики и экономики, а от того, будут ли США следовать политике ослабления доллара (скорее всего, будут).


• Отмена санкций против России может стать сюрпризом для рынка и, несомненно, положительно повлияет на экономику (она может добавить к росту ВВП 1%, сказал эксперт, сославшись на выкладки Алексея Кудрина).


• России придется начать действовать, в ином случае примерно через 12–18 месяцев она истратит резервы и фонды. Если же нефть будет держаться ниже $40 за баррель, через 18–24 месяца она станет банкротом. «Раньше или чуть позже деньги все равно закончатся, и России придется пережить катарсис и изменить свой путь,— подчеркивает Стин Якобсен.— Необходимость действовать не определяется желанием или нежеланием политиков».

Инвестиционные идеи: внимание на производительность

Якобсен полагает, что в условиях общей нестабильности на рынках реализуется рецесионный сценарий. Доллар будет ослабевать. При этом фискальных стимулов в США ожидать не стоит, а развитые страны пока не готовы сокращать дефицит бюджетов. С учетом этих факторов он советует «инвестировать в производительность»: «Прежде чем инвестировать, выясните, насколько эта компания производительна, устойчива. Производительные, сильные компании выстоят и при рецессионном сценарии, слабые и хрупкие — нет».

Политика все еще мешает восстановлению экономики, считает экономист: «Все мы отлично умеем подрубать собственные темпы роста. Россия очень здорово умеет совершать ошибки, Южная Африка, Бразилия, Венесуэла, Китай и Южная Корея совершают ошибки. Выборы в США и Brexit — из той же серии. Но ошибки подталкивают нас к поиску решения. Всех нас. Мы все летим в одном самолете. Первый класс может пройти на посадку быстрее, а выборы в США — это и есть тот самый ускоренный путь. Однако в конечном счете все мы должны проделать свою часть работы, чтобы мир перешел из точки „А” в точку „Б”. И мне хотелось бы, чтобы мы проделали эту работу быстрее».